Wie gewöhnlich am letzten Dienstag im Monat traten die Währungshüter der Ungarischen Nationalbank (MNB) auch am Nachmittag des 26. März zusammen. Die Vorzeichen standen gut für eine monetäre Wende, denn im Februar wurde das Inflationsziel der MNB von im Mittel drei Prozent erreicht. Genauer gesagt schoss die durch das Zentralamt für Statistik (KSH) gemessene Verbraucherpreisinflation auf 3,1 Prozent nach oben, die Kerninflation erreichte sogar 3,5 Prozent. Noch relevanter ist für die MNB allerdings ihr eigener Gradmesser der von indirekten Steuern befreiten Kerninflation – diese war im Februar bei 3,2 Prozent angelangt. Mit dieser Dynamik der Teuerung steht Ungarn in der Europäischen Union nahezu alleine da. Selbst wenn neben externen Faktoren die einheimische Konjunkturlage ihren Teil zu den Preissteigerungen beitrug, musste die MNB den Marktakteuren Signale senden. In den jüngsten Wochen intensivierte sich die Erwartungshaltung, dass es mit der ultralockeren monetären Politik bald vorbei sein wird – die Märkte fragten sich, wann die monetäre Wende eintritt.

Experten rechneten dabei zunächst mit dem Einsatz unkonventioneller Mittel, um die Liquidität zu verknappen, ohne deshalb am Leitzins von 0,9 Prozent rütteln zu müssen. (Das tut die Notenbank seit langsam drei Jahren nicht, denn bereits im Mai 2016 senkte sie den Leitzins auf das Rekordtief.) Als wahrscheinlichste Szenarien wurden im Kreis der Analysten ein Abbau der Devisenswap-Positionen beziehungsweise eine Korrektur des Einlagesatzes gehandelt. Letzteres erschien in der aktuellen Lage als ein geeignetes Instrument, weil ein steigender Zinssatz für die Tageseinlagen den Zinskorridor ein wenig symmetrischer gestalten würde.


Kerninflation nimmt weiter zu

Um 14 Uhr gab der Währungsrat der MNB dann bekannt, den Tagessatz um 10 Basispunkte angehoben zu haben. Fortan steht dieser Zinssatz bei -0,05 Prozent, also noch 95 Basispunkte unter dem Leitzins. Der Forint reagierte auf diese Mitteilung leicht schwächer gegenüber dem Euro, korrigierte aber schon bald in Erwartung der offiziellen Begründung. Diese veröffentlichte die MNB um 15 Uhr; zur gleichen Zeit trat Notenbankpräsident György Matolcsy auf einer Pressekonferenz zur Erläuterung der Hintergründe der getroffenen Zinsentscheidung ans Mikrofon.

In ihrer Pressemitteilung bekräftigte die MNB erwartungsgemäß ihre absolute Priorität, die Preisstabilität zu erreichen und zu bewahren. Deshalb ging sie zunächst auf die Entwicklung der Inflation ein und hielt fest, die schwankenden Einflüsse nötigten zu einer genaueren Beobachtung jener grundlegenden Prozesse, die dauerhafte Tendenzen auslösen könnten. Fakt ist, dass sich der Verbraucherpreisindex schon seit Mitte 2018 um drei Prozent bewegt. Dieses Niveau erreichte die steuerbereinigte Kerninflation Anfang 2019, so dass die MNB ihr Inflationsziel als erfüllt betrachten kann. Zudem wird die Kerninflation bis in den Herbst weiter zunehmen, bevor sich dieser Indikator gegen Jahresende beruhigen dürfte. Die Inflation wird durch die anhaltend belebte Inlandsnachfrage angeheizt, von Seiten der lahmenden äußeren Konjunktur jedoch abgebremst.


Lockere Konditionen haben länger Bestand

Die Pressemitteilung geht weiterhin auf das dynamische Wirtschaftswachstum des Vorjahres ein, zu dem laut MNB das expandierende Kreditgeschäft im Unternehmens- ebenso wie im Privatsektor erheblich beigetragen habe. Hinter dem Rekordzuwachs des Bruttoinlandsprodukts (BIP) um 4,9 Prozent stand aber auch der anhaltende Boom im Privatverbrauch und bei den Investitionen. Am Arbeitsmarkt zeichne sich wie gehabt eine starke Nachfrage ab, während sich die Erwerbslosenquote in der Nähe des historischen Tiefpunkts bewegt. Die Leistungsbilanz wurde durch zwei gegenläufige Faktoren bestimmt: Der Warensaldo schrumpfte, bei den Dienstleistungen nahm der Saldo aber erneut zu.

Ausgehend von diesen Faktoren rechnet die MNB für 2019 mit einem verhalteneren Wachstumstempo von 3,8 Prozent. Die Investitionsquote werde sich dank dynamischer Entwicklung der Kreditmärkte auf hohem Niveau stabilisieren, während steigende Realeinkommen für starke Kennzahlen bei Privatverbrauch und Ersparnissen sorgen werden. Für ein langfristig nachhaltiges Wachstum müssten freilich jene strukturellen Maßnahmen greifen, mit denen die Wettbewerbsfähigkeit verbessert werden kann, warnt die MNB nicht zum ersten Mal.

Dann geht sie ausführlich auf die globale Entwicklung ein. Hier liegt die Betonung auf deutlich eingetrübten globalen Wachstumsaussichten und in der Folge vorsichtiger agierenden Zentralbanken, weshalb die lockeren geldpolitischen Konditionen länger als bisher erwartet bestehen bleiben dürften. Das gelte erst recht für die EZB in Frankfurt, die ihre Entscheidung über eine Zinserhöhung in weite Ferne rückte. In diesem internationalen Umfeld erreichte die MNB also nach Jahren erstmals ihr Inflationsziel. In dieser neuen Situation erschien es dem Währungsrat erforderlich, an den geldpolitischen Stellschrauben zu drehen. Der Zinssatz für Tageseinlagen wurde um 10 Basispunkte auf -0,05 Prozent angehoben, während der sogenannte Leitzins und der Spitzenrefinanzierungssatz der Notenbank unverändert bei 0,9 Prozent stehen.

Außerdem schränkte der Währungsrat die für das zweite Quartal 2019 angestrebte Liquidität um 100 Mrd. Forint ein, so dass sich die zusätzliche Liquidität nunmehr in einem Band von 300-500 Mrd. Forint bewegen soll. Schließlich wird die Notenbank mit Wirkung vom 1. Juli für eine erhöhte Effizienz ihrer Transmissionsstrategie ein neues Programm mit einem Rahmenbetrag von 300 Mrd. Forint auflegen, um Unternehmensanleihen zu kaufen. Dieses neue geldpolitische Instrument wurde auf „Anleiheprogramm für Wachstum“ (NKP) getauft und soll die Finanzierung des einheimischen Unternehmenssektors zielgerichtet diversifizieren. Das Programm, dessen Details bis Ende April vorgestellt werden sollen, ergänzt organisch die zu Jahresbeginn aufgelegte „Fix-Konstruktion“ im Rahmen des Kreditprogramms für Wachstum (NHP).


Klare Ansage überraschte

Auf Talfahrt ging der Forint am Dienstagnachmittag so richtig, als der Notenbankpräsident das Wort ergriff, um klarzustellen, dass von keiner geldpolitischen Wende die Rede sein könne. „Die MNB leitet keinen neuen geldpolitischen Zyklus ein, sie behält den lockeren Charakter ihrer monetären Politik bei“, erklärte György Matolcsy, der erst dieser Tage für weitere sechs Jahre in seinem Amt bestätigt wurde. Mit dieser klaren Ansage von „einmaligen Maßnahmen, die notwendig und ausreichend sind“, überraschte er die Märkte. Der MNB-Präsident erinnerte an die drei Mandate der Notenbank (Erreichen der Preisstabilität, Bewahrung der Finanzstabilität und Unterstützung der Wirtschaftspolitik der Regierung), um unvermittelt den Wirtschaftspolitiker hervorzukehren: „Die Ungarische Nationalbank hat in den vergangenen sechs Jahren mit 10.100 Mrd. Forint zur Entwicklung Ungarns beigetragen, vor allem durch die Zinssenkungen. Das BIP wuchs während meines ersten sechsjährigen Mandats um 23 Prozent, wovon die Notenbank direkt und indirekt zwölf Prozent beisteuerte.“

Matolcsy verwies darauf, dass die MNB ihr mittelfristiges, nachhaltiges Inflationsziel erreicht habe, und behauptete, dies sei – vor allem unter Berücksichtigung des deflationären Umfeldes – nur wenigen Notenbanken weltweit gelungen. In seiner ersten Amtszeit habe sich die MNB auf die Stabilisierung der wirtschaftlichen Indikatoren konzentriert, die nächsten sechs Jahre werden davon handeln, die gewonnene Stabilität zu bewahren. Dabei achte man insbesondere auf die Schritte von Seiten der EZB und deren Anleiheprogramme, die davon zeugten, dass die europäischen Zentralbanker in Frankfurt weiterhin die Konjunktur beleben wollen.


Kopfschmerzen scheinbar verflogen

Der Forint hatte sich im Vorfeld der Sitzung des Währungsrats der MNB um 316 zum Euro bewegt. Kaum dass Matolcsy seine Worte gesagt hatte, die als Dementi einer geldpolitischen Wende zu verstehen waren, fiel der Forint bis in die Nähe von 319 zum Euro durch. Bis zum Abend erstarkte der Euro um gut drei Forint. Am Mittwoch stand die einheimische Währung weiter unter Druck, die Marke von 319 Forint zum Euro wurde gegen 8 Uhr erstmals erreicht und mühelos durchbrochen.

Die Märkte zeigten sich offensichtlich enttäuscht davon, dass sich die MNB auf keinen neuen Zyklus (der Zinserhöhungen) festlegt. Obendrein wird der Währungsrat – solange externe Schocks ausbleiben – weitere Entscheidungen bestenfalls quartalsweise treffen, angelehnt an den vierteljährlich aktualisierten Inflationsbericht. Die ersten Reaktionen der Analysten sprachen in diesem Sinne von einer Ungarischen Nationalbank, die im weiteren Verlauf behutsam balancieren wird zwischen einer restriktiven und einer expansiven Geldpolitik. Die MNB musste irgendwie auf den zunehmenden Inflationsdruck reagieren, um ihre Glaubwürdigkeit nicht zu verlieren. Daran lässt sich nicht rütteln, unbeeindruckt von der erheblichen Entspannung im internationalen Umfeld. Die Einleitung eines Zinserhöhungszyklus erschien aber auch wenig sinnvoll. Sollten sich die globalen konjunkturellen Aussichten nämlich weiter eintrüben, würde die MNB alsbald zu einer Umkehr genötigt.

Mit der Anhebung des Leitzinses rechnen die Experten erst, wenn die extreme Asymmetrie des Zinskorridors ein Ende findet – vor Mitte 2020 wird das kaum der Fall sein. Der Weg dahin bedeutet aber bereits eine restriktivere Politik. Demnach beschreitet die MNB diesen neuen Pfad, während sie in der Kommunikation „locker“ erscheinen will. Allerdings ist Letztere weniger maßgeblich, wenn der fachliche Stab in der frischen Inflationsprognose von einer mittleren Jahresinflation mit 3,1 Prozent ausgeht (bisher waren es 2,9 Prozent), die noch 2020 in dieser Höhe verharren dürfte. Und widersprüchlich ist die Kommunikation außerdem, denn zu Jahresbeginn hatte es Vizepräsident Márton Nagy noch „Kopfschmerzen“ bereitet, dass die Teuerungsrate dauerhaft über drei Prozent klettern könnte. Die Analysten verstört derweil, dass die Notenbank in einer vermeintlich längst überhitzten Konjunkturlage immer neue Anreize für das Wachstum schafft. Mit György Matolcsy an der Spitze sollten sich die Märkte besser darauf einstellen, dass die MNB auch in Zukunft jederzeit für eine Überraschung gut ist.

Das neue Anleiheprogramm

Der Vizepräsident der MNB, Márton Nagy, definierte das neue „Anleiheprogramm für Wachstum“ (NKP) als zusätzliches Instrument für eine solide Finanzierung der Unternehmen. Die Notenbank werde im Rahmen des Programms Anleihen von guter Qualität kaufen. Man habe die gängige Praxis der EZB zugrunde gelegt, wonach ein nach Sektoren und Unternehmensgröße neutrales Programm aufgelegt wird. Allerdings wird die MNB nur Anleihen von Unternehmen mit Sitz in Ungarn kaufen, die in Forint ausgegeben werden. Eine technische Obergrenze wird bei 20 Mrd. Forint pro Unternehmen gezogen, beziehungsweise bei 70 Prozent der jeweiligen Anleihe. Es ist das erklärte Ziel der Notenbank, mit dem NKP den Anleihemarkt für heimische Mittelständler und Großunternehmen „wiederherzustellen“, der sich heute auf marginale anderthalb Prozent am Bruttoinlandsprodukt beschränkt.

Konversation

WEITERE AKTUELLE BEITRÄGE
AmCham

Wissensintensive Investitionen im Fokus

Geschrieben von BZ heute

Die ungarische Wirtschaft hat praktisch Vollbeschäftigung erreicht, deswegen werden künftig auf…

Interview mit Allen Weeks, Generaldirektor von ELI-DC

„Eine Einrichtung von Weltklasse in Szeged!“

Geschrieben von Vanessa Polednia

Allen Weeks ist Generaldirektor von ELI-Delivery Consortium (ELI-DC). Gegenüber der Budapester…

Hardrockband Whitesnake kommt nach Budapest

Über vier Jahrzehnte Reptilienspaß

Geschrieben von Redaktion

40 Jahre Bandgeschichte und trotz einiger Trennungen noch kein Ende in Sicht. Die britische Rockband…